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夺冠专访|老魏一凡谈化工产业套保:现货为水,期货做舟

  老魏一凡:化学学士,MBA硕士

  先后在国有大型煤化工集团负责甲醇等液体化工销售,在世界500强跨国石油化工企业LG化学集团负责苯乙烯塑料、橡胶等化工品销售,精通石油化工的上下游产业链。原永安期货化工研究员,熟悉期货与现货的套期保值、对冲交易策略的专业化训练,有丰富的实战经验。为多家大型石油化工企业交易顾问。现任香港瑞特化学集团商品对冲交易经理、上海九派国际贸易有限公司总经理。有15年期货、现货及大资金交易经验,风格十分稳健,尤其是熟悉套利,及跨品种对冲操作。

老魏一凡谈化工产业套保

  采访正文

  您对期货和现货都有很深的研究,那您如何看待期货与现货之间的关系?有哪些共同点和不同点?

  首先感谢夺冠高手的采访,我们是石油化学企业,所以主要还是以化工品现货销售为主,期货工具的使用主要还是基于化工品的套保、基差贸易、套利对冲为主。今年也是建立了自己的期货研究团队与交易团队,也做一部分单边的交易与跨月套利交易、跨品种的对冲交易策略。

  我们建立了化工品数据库,每天进行基差、库存,价差数据的跟踪,这样对于市场的概况会通过数据进行计量,我们经常会发现期货与现货同步的,但是幅度是差异很大。

  期货大部分时间实际是围绕现货进行波动,但是期货有价格发现功能,譬如我们看到最近苯乙烯的现货的价格由于库存比较低,现货最高一度达到10800元左右,期货的基差率达到10%左右,现货与期货近月、期货远月形成一种反向市场结构,它所反应的就是现货目前价格较高,未来利润增加及产能扩张下,期货远月的定价是偏低的,两者之间就会形成基差。

  那么现货化工品与期货之间的差距就在于基差,这是期货与现货本质的不同,所以我们企业的研究工作是围绕着基差来展开,譬如基差走强下,是持有现货空期货,基差走弱的情况下,卖现货买期货进行交易的策略。

  期货最后一定会与现货回归,但是这里还有一个本质的不同,那就交割库。在交割通畅的前题下,期货合约与现货一定会回归。但是期货的本质是多空力量的对抗,如果现货紧张或者交割环节不通畅,可能期货与现货相当长一段时间不能回归,这就是需要我们研究交割逻辑。

  所以在交割环节顺畅下,期货与现货最后一定是回归的,在这个前题下,期货与现货是相同的,它们都是商品,是商品一定都是有同样的供需矛盾,只不过是期货的近月一般是走现货的基本面的现实逻辑,而期货远月是走预期的逻辑,现实与预期有时候是一致的,有时候是矛盾的,所以在交易上到底是在交易现实,还是交易预期,这就是交易者要做出一个选择。

  目前,期现结合的交易方式有哪几种?您认为期现结合投资的优势体现在哪些方面?

  基差套利是目前化工品现货市场最流行的,譬如在苯乙烯的库存在5万吨以下是比较低的库存,这样通常是现货紧张,化工企业的操作策略是买现货空期货。再举一个例子,假设甲醇现在港口库存从50万上升到80万吨的过程中,那么库存压力+夏季的甲醇淡季,可能企业更多的是做空基差,因为现货下跌的幅度比期货更快一些。

  基差贸易也是企业目前比较流行的,最近我们也是访问了华东几家石化企业,如逸盛石化,江苏三房巷化工,华西村股份集团、中石化仪征化纤及华润化学等,大部分企业都已经开始实行基差贸易,双方可能选择在一个时间内进行点价,这样灵活度增加。

  基差贸易再加上期权的工具,就是含权贸易,中石化上海赛科石化已经在做含权贸易,但是含权贸易普及性还是在初期阶段,主要还是在于下游企业接受度还是有一个过程,对于期货的理解已经是相当不容易,甚至很多现货企业对于建立商品的供需研究框架还需要时间,所以期权未来可能也是一个非常不错的工具。

  期货结合的优势是相当大的,如果一手做现货一手做期货,首先对于市场的认识是比较好的,能够感受到市场的氛围,这样可以做出准确的方向性判断。

  另外,由于现货的价格下跌的时候,下游几乎没有买盘,贸易商与下游客户是买涨不买跌,所以期货是可以迅速进行对冲掉,但是如果一旦价格上涨,手里有现货就会封盘不报,待价而沽,这是化工品现货及其它商品同样的情况。

  石化厂通过现货与期货两者结合,可以进行在期货上利润锁定,或者提前回购,我们与头部的PTA工厂逸盛石化进行交流,他们在适当的时候也会在期货上回购,同时也可以在现货价格有优势时进行厂库交割,仓单进行注册流转,实际上期货为现货企业打开了一个空间。

  甚至像浙江物产化工集团这样的大企业,格局做到产业链的对冲上,企业配置相当专业的人才从事期货与现货销售与研究,管理层的理念已经上升到比较高的格局。公司的现货与期货研究人员来自留学海龟,浙大研究生,清华研究生等,现货企业与期货结合的玩法很多,一方面企业发展空间无限,另一方面也吸引了大量的人才过来,这在以前是不可想象的。

  今年以来,钢铁、有色、石化等行业的主要产品价格延续了去年底上涨的态势。据不完全统计,5月至今已有几十种化工原材料呈现上涨趋势。请您谈一谈大宗商品今年以来整体大幅上行的驱动力是什么?

  今年的商品的价格上涨主要还是受供需错配,尤其是我们看到2021年春节期间美国的化工装置发生了严寒的天气,我们给这次的化学事件定义为了化学性破坏,事件发生后,我们在公众号写过一篇文章《我们可能会低估了化工产业链断裂的影响》。

  我们研究苹果的产业链只需要研究库存与销售两个变量,产业链比较短,但是化工品是产业链比较长,譬如要研究甲醇,需要学习从煤炭-甲醇-PP-编织等至少四个环节进行研究,而交易PP还要担心PE的替代,化工品是相互联系的,化工品的研究全品种跟踪,没有其它的捷径,这是为什么我们看到做化工品很难赚到大钱。

  一座化工厂,其生产的品种种类达几十个,产品目录多达上千个,而其中一个产品的价格波动,或者供应短缺,可能会引发的蝴蝶效应可能是无法估量的,甚至是指数级的影响。

  2020年初开始的美国严寒天气引发原油的产出受到影响,最开始外盘上涨最多是原油。但是,美国仍然是全球最大的乙烷供应端,而现在无论是中东,韩国,日本,中国大量的新化工装置都是采用气体化工生产,所以一旦乙烷到乙烯的裂解环节中断,所以所有的化工品都会受影响。

  乙烷生产乙烯,乙烯生产塑料L,乙烯也可以生产乙二醇,乙烯可以生产PVC,乙烯也要生产苯乙烯。韩国与日本及台湾是没有资源的,需要从中东,从美国大量进口原料,最重要的就是石脑油与乙烷,天然气三个基础化工原料。

  韩国,日本与台湾是我们进口来源,从苯乙烯到乙二醇,从PE,PP到PVC,几乎全品种都是需要从外部进口,所以美国严寒天气影响不仅是美国自身,还有其它国家。这种影响就是比较长的,也比较复杂。

  化工产品上涨又有哪些“个性”因素?现阶段影响化工品价格走势的最大因素是什么?

  化工品有一个特点,就是原料的来源是不可替代性,所以我们看到甲醇的下游产品醋酸的价格从3000元上涨到8000元,就能够逼停国内1500多万吨的PTA装置,因为醋酸是PTA的原料之一,虽然占的成本仅有3%,但是影响到整体PTA产业链,这是今年化工品上涨的一个案例的缩影响。

  也就是化工品今年的上涨是原料的供给端的不足,这是一个主导的因素。当然需求端也是在上升,但是没有供应端减少那么强烈。

  《左传》上说:君以此始,必以此终。我们研究商品的基本面的变化规律,发现大部分商品上涨的因素,一段时间之后,也是商品价格下跌的因素。譬如我们看化工品最近上涨的主要逻辑还是供应不足,无论是PVC,还是甲醇,苯乙烯,甚至PTA都是去库存。

  那么,现在国务院领导提出要增加供应,也就是领导层也是看到商品的上涨是因为供应不足,这样后期可能会调控供应端,加大生产力度,所以未来商品的价格下跌可能是看到供应端的力量上去了。

  据您了解,目前化工企业利用衍生品工具对冲风险的参与度怎么样?有哪些难点需要攻克?

  化工品利用衍生品进行对冲已经非常普遍,我们最近访问了华东十几个大型的石化企业,大部分企业都是在通过点价进行交易,并且对于期货基差的理解,对于期货的交割逻辑,期货的供需基本面的变化非常精通。

  譬如PTA,PVC,PP,塑料L已经是大量进行基差贸易,上下游熟练的进行点价,化纤行业中无论是PET瓶片客户,还有长丝及短纤企业都是通过原油或PTA进行成本对冲。而PP与塑料L的现货贸易商已经有三五年的基差点价经验,但是西部地区与华北地区还是相对数量少一些,大部分的企业主要还是在华东与华南地区。

  尤其是江苏与浙江,上海的企业已经是非常熟悉的进行基差、套利,套保的业务了。现在我们发现大部分企业还是没有形成完整的价格研究框架,与期货交易体系及风控制度。我们企业自身有成熟的基本面研究体系,也建立了数据库,我们也是和企业分享数据库的体系,及基本面研究框架的体系,如何看化工品的估值,如何看期货的价差结构,这是企业目前需要进一步培训的,同时企业要走出去,相互学习,三人行必有我师。

  近期,随着化工原料价格不断上涨,化工原材料市场出现了封盘停售、拍卖抢购、订单作废、一单一价、限量销售、报价仅维持半天有效等特殊行业现象。面对原材料价格波动,您认为化工企业应如何利用期货来规避经营风险,实现稳健经营?请分别从化工产业链上、中、下游的角度谈一谈,企业如何进行套保、套利?能实现怎样的效果?

  通常来看,如果现货的比较紧张的话,基差是会走扩的,如果能够买到现货,还是可以大量持有现货,同时对冲期货进行做多基差,但是这是理论,在实际的贸易中,一般是现货上涨,上游就封盘了。这个时候如果判断未来的价格仍然有上涨空间,期货是一个比较好的工具,可以买入套保,同时期权也是一个比较好的工具,但期权是要注意波动率与时间价值的问题。

  而一旦价格转为下跌,基本上贸易商与下游客户会没有买盘,这个时候期货上也是可以随时可以进行卖出套保的,这种情况下大概率基差是要下跌的,可以做空基差。

  化工品的上游工厂实际上最大的风险在于保护生产的利润,所以如果在现货利润不错的时候,期货盘面上也是有利润,可能期货上进行合理的套保,譬如前期纯碱在2000元的时候,部分纯碱工厂大量套保,但是要注意可能会有期货的价格持续上涨,引发保证金的不足的风险,这需要进行基差管理把这种风险抹平,这是大部分企业在做套保中会遇到的问题,要合理这会利用基差的原理,当然还有一个方法是杠杆小一些。

  中间贸易商最大的压力在于库存的风险,大部分是要进行卖出套保的,要选择合适的合约,合适的时间点,譬如甲醇01,05,09三个合约代表了不同的基本面,橡胶的09与01也是代表了不同的基本面,要会学利用时间这个武器,时间是非常强的大的力量。

  下游主要还是锁定加工费用,主要还是关心相对的价格,可能需要对于上游与下游同时锁定,譬如短纤的加工费今年最高达到2000元上方,就是比较好的对冲机会,我们最近访问江苏三房巷化工,华宏化纤、华西村化工等化纤企业,他们已经在熟练运用期货。

  随着衍生品工具不断丰富,实体企业利用期货进行套期保值越来越多,但是个别企业在进行套期保值时,做着做着就变成了投机,您认为应该如何避免此类情况发生?

  这是一个非常重要的问题,第一个就是需要制度的管理,不能相信人的本性,人性是有贪婪与恐惧两种情绪,在期货交易中是天敌,我们需要进行三权分立,决策权,下单权与风控权,是要分开的,所以一定要有团队作战。

  第二个是在套保的时候一定要现货与期货的财务报表进行合并处理,同时要处理好税务的关系,这一点是重要的,现在企业的会计准则已经是可以适用期货方面的投资损益计算方法。

  第三个是要进行风险的宣传,期货的本质是风险转移,风险是不能被消除的,只能被转移,我们企业要如何规避风险,如何把自己的风险转移到市场中,风险的概念理解透了企业会比较克制。

  以您多年的行业研究及交易经验来看,在研究化工品涨跌的时候,关键看哪些方面?您的交易逻辑是怎么样的?

  第一点,化工品的研究体系要以产业链的思维来研究,可能我们研究苹果,就只需要看苹果,但是要研究PTA,可能要从原油-石脑油-PX-PTA-短纤与长丝一路看下去,看利润如何分布,看矛盾集中在哪个环节,看库存如何演变。就是要把一个产业链当成一个商品来研究,这是比较困难的,需要对化工品上下游进行系统性的学习。

  第二点,化工品的生产工艺与装置特点是其它商品完全不同,对于大豆压榨企业来说,可能到了企业亏损会有停产,但是化工品的停车费用相当高,譬如PTA装置停车可能要800-1000万的费用,下游瓶片的停一条线是500万元,也就是化工品的价格是可能在成本线以下一段相当长的时间内运行,这需要对一个行业有一个比较深的理解,需要去实际调研,要有现货的贸易经验,可能学习更快一些。

  第三点,化工产业链的影响因素复杂,是多因素分析方法,但是对于农产品价格影响因素相对简单的,如何抓住化工品的价格主要矛盾,这是需要真功夫的。需要科学的研究方法与交易体系,尤其是方法正确是最重要的,需要利用物理学与化学方法的经验嫁接到化工品的基本面研究体系上去。譬如我们前面对于化工品的库存的研究方法就是借用数学及物理学的斜率的概念,要看边际变化的影响,就是芒格所说的多学科形成知识格栅,然后融汇贯通。

  高库存并不一定会引发价格持续下跌,大亏损也不一定是化工品的底部,这需要实事求是的科学的研究与分析,同时要有丰富的期货实战经验,不能纸上谈兵。

  党的十九届五中全会、中央经济工作会议、中央财经委员会第九次会议以及“十四五”规划纲要均对碳达峰碳中和工作作出明确部署。“十四五”是碳达峰的关键期、窗口期,这将对化工行业带来何种影响?

  化工品大部分是与碳达峰关系密切,尤其是西北地区的双控,对于环保的严格管理,电石的价格大幅上涨,从3000元上涨到5000元,这对于PVC的成本大幅抬升。

  同时由于对于煤炭的管控,我们看到煤炭的价格大幅上涨,从而引发下游化工品装置亏损,引发了今年五一之后化工品的集体暴涨,这种政策面的影响力度是比较大的,同时持续时间比较长,我们在交易的时候要把政策面这一因素加进去。

  可能研究框架除了供需基本面,期货价差结构,政策面占比要大一些,它会改变很多商品的成本,尤其是煤化工下游PVC,PP,部分液体化工,还有尿素的影响是比较大的。

  您认为在今年的市场环境下,化工企业更应注重哪些方面的风险?对此,在套保套利方面,您还有哪些建议?

  今年是商品从单边上涨到阶段性顶部形成的一个时间窗口,这个时候段商品都是高位,所以企业的库存一定要降下去,留出更多的资金为未来商品价格回落做好囤货准备,现在的位置除了政策面,还是要看宏观面的变化,企业可能要加大库存的套保力度。

  大部分商品处于历史高位,适当减少现货库存,增加套保是可能未来规避系统性的风险的。套利机会一般是在低库存的时候可能正套的机会多,现在化工品是由低库存向正常库存转变的过程中,譬如PP与塑料L的库存已经不再那么紧张了,PVC虽然低库存,已经在开始慢慢累库,甲醇,乙二醇也是在累库,这种情况下正套的机会不多了。

  可能等未来库存水位比较高了,看反套的机会。但是大部分企业还是不建议轻易做期货的套利,套利需要对于商品的基本面与期货的价差结构会熟练运用,能够做好库存风险的对冲,把基差灵活运用已经很不容易了。

  同时要注意期货是一把剑,有两面性,无论是套保,还是套利,都是有风险的,风险管理永远是第一位的,企业尽量是赚取相对价差的钱,不要去参与单边的投机,稳定才是硬道理。

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